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让通胀再飞一会——4月美联储议息会议点评

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美东时间4月28日周三下午,美联储公布最新利率决议,美联储主席鲍威尔召开新闻发布会。与市场预期一致,美联储在本月FOMC会议上保持政策稳定,即维持接近零的基准利率目标不变,每月1200亿美元的债券购买规模也不变。FOMC会后声明近期在疫苗接种和强力政策支持下,美国经济活动以及就业指标有所改善,通胀暂时上升,但经济面临的下行风险依然存在。

美联储主席鲍威尔在新闻发布会上的发言更偏鸽派:

1、部分经济数据很好(very good),但与我们的目标仍有很大差距。

2、通胀上升很大程度上反应暂时性因素的影响,需要一段时间才能上调通胀预期。

3、需要看到经济取得更多实质性进展,现在还还不是讨论缩减购债规模的时候。

4、一些资产价格很高,在资本市场上看到了一些泡沫,这是一个事实。

鲍威尔发言之后,道指转跌,十年美债收益率以及美元指数亦下行。

部分经济数据很好,但就业缺口仍有差距

本次议息会议按兵不动符合市场预期。尽管当前的经济复苏情况不错、但仍不足以支撑政策转向。主要就是指就业方面,3月失业率6%与疫情前3.5%仍有较大差距;最新初请失业金人数和续请人数,分别仍为疫情前水平的2.5倍和2倍。非农就业总人数约14400万与疫情前约15200万相比,就业缺口恢复了约63%其中商品生产部门恢复近7成,但服务业修复进程相对较慢。就业人数靠前的教育和保健服务、休闲和酒店业的就业恢复率分别只有58.8%、61.9%。这是美联储距离货币政策正常化目标的主要差距。

继续淡化通胀是不是真的不看通胀?

事实上3月以来国际大宗商品价格走强,正在持续加剧通胀压力。近期媒体也报道了宝洁、可口可乐等零售商巨头正在酝酿涨价。本次议息会议已经承认通胀暂时上升,或以暗示当前通胀可能已经达到目标水平。早些时候鲍威尔在4月8日的信件中也表示,不会允许通胀大幅超过2%,也不会允许通胀长时间超过 2%。而根据我们之前的预测,二季度美国通胀水平会进入明显攀升阶段,并在5月触及年内高点。CPI、PCE以及核心CPI分别达到3.38%、2.66%和2.44%,从而突破美联储2%的目标利率。

因而,有几个点我们应该重点关注,这对于把握货币政策退出时点相当重要。

1、鲍威尔曾经表示,当该委员会认为其目标在望时,他将在这种变化发生之前就警告市场,且政策的变化将取决于未来实际的经济报告,而不仅仅是看好的预测。而4月 11日鲍威尔在 CBS 采访中表示,美国经济正处于一个“拐点” (inflection point),“我们感觉我们正处在一个经济增长速度将大大加快、就业机会将大大增加的阶段。也就是美联储认为拐点已来,他们正在等待实际的经济数据报告决定退出的时刻,而且这个时刻正在“加快”到来。

2、2020年8月美联储修改货币政策框架文件,引入平均通胀制以及对就业目标改为单向缺口。提升了就业在货币政策目标中的重要性。根据开源证券的统计,尽管早先联储会较为看中通胀,但就业大幅改善亦是必要条件。2013年5月伴随金融危机时缩减的就业数恢复了75%,释放退出QE信号;2014年10月,就业恢复超100%后,正式退出QE。2008年前,在就业水平恢复或超过前一轮周期高点阶段,美联储开启加息。结合鲍威尔表示,不会允许通胀大幅超过2%,也不会允许通胀长时间超过 2%。因而并非不关注通胀,而是当就业缺口逐渐恢复到70-80%区间的时候,通胀的权重便会被纳入进来。一旦5月之后新增通胀压力偏强(环比增速超季节),美联储将会在就业缺口闭合前(四季度)计划退出。但如果新增通胀压力偏弱,美联储将更倾向于在就业缺口完全闭合之后再退出(明年二季度)。

3、4月圣路易斯联储布拉德也给一个讨论缩减QE的条件,即缩减的讨论可能将在疫苗接种率达到75%时提上日程。根据测算美国实现75%人群接种需要到7月以后。

这三点结合起来,我们应该就比较清晰接下来应该在什么时间通过什么数据来分析美联储退出QE的节奏了。即乐观来看7月后的议息会议便会开始讨论退出,明年初进行。悲观的话年底讨论退出,明年下半年进行。就业恢复到八成之前看就业,就业恢复到八成之后看通胀。

进入二季度之后,不论是同比基数还是环比新增动力,通胀的压力都难以被忽视,其在未来6、7月的议息会议中压力也会进一步加强。联储的过分鸽派反倒是助推了通胀交易的热情,尽管十年美债收益率回落,仍需警惕通胀情绪恢复对美债收益率的拉升以及其对全球资本市场的影响,同时美股在“泡沫”和“富人税”的双重压力下可能出现的调整。

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